ระบบการควบคุมอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐ (ภาคที่ II) — บทนำเกี่ยวกับดอกเบี้ยจากเงินสำรองส่วนเกิน

ในบทความก่อนหน้านี้ เราได้ทบทวนระบบทางเดินอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐก่อนเกิดวิกฤตการณ์ทางการเงินในปี 2008 (“คำอธิบายโดยละเอียดเกี่ยวกับระบบควบคุมอัตราดอกเบี้ยของธนาคารกลางสหรัฐ (ส่วนที่ 1)”) ในเวลานั้น เนื่องจากข้อจำกัดด้านอัตราดอกเบี้ยสำรองซึ่งธนาคารต่างๆ ที่ถือไว้ที่ธนาคารกลางสหรัฐนั้น เฟดใช้อัตราส่วนลดเป็นขีดจำกัดบน และการดำเนินการในตลาดเปิดเพื่อควบคุมขีดจำกัดล่าง

อย่างไรก็ตาม หลังจากวิกฤตการณ์ทางการเงินในปี 2551 ธนาคารกลางสหรัฐฯ ได้ใช้มาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณขนาดใหญ่ ส่งผลให้สภาพคล่องในตลาดเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ และทำให้ระบบอัตราดอกเบี้ยไม่มีประสิทธิภาพ เพื่อแก้ไขสถานการณ์นี้ ธนาคารกลางสหรัฐฯ จึงได้นำมาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณมาใช้เหล่านี้สำรองเงินตราต่างประเทศ (IOER) ในปี 2551 เป็นขีดจำกัดต่ำสุดใหม่สำหรับอัตราดอกเบี้ย บทความนี้จะวิเคราะห์การเปลี่ยนแปลงนโยบายนี้โดยละเอียดและผลกระทบต่อระบบควบคุมอัตราดอกเบี้ย

การแนะนำดอกเบี้ยเงินสำรองส่วนเกิน (IOER)

IOER หมายถึงดอกเบี้ยที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ จ่ายให้กับส่วนของเงินสำรองของธนาคารที่ถือไว้เกินกว่าเงินสำรองที่จำเป็น ก่อนปี 2008 ธนาคารกลางสหรัฐฯ ไม่ได้จ่ายดอกเบี้ยเงินฝากธนาคาร ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยในสหรัฐฯ อยู่ในระดับต่ำสุดที่ไม่มีประสิทธิภาพ โดยอาศัยการดำเนินการในตลาดเปิดเพื่อควบคุมอัตราดอกเบี้ยในตลาดแทน อย่างไรก็ตาม ภาวะล้นเกินของสภาพคล่องที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อนซึ่งเกิดจากวิกฤตการณ์ทางการเงินได้บั่นทอนประสิทธิภาพของการดำเนินการในตลาดเปิดอย่างรุนแรง จนทำให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดลดลง

เพื่อรับมือกับปัญหานี้ ธนาคารกลางสหรัฐได้เปิดตัว IOER ในเดือนตุลาคม 2551 โดยมีเป้าหมายเพื่อจำกัดการลดลงของอัตราดอกเบี้ยในตลาดด้วยการจ่ายดอกเบี้ยให้กับธนาคาร เมื่ออัตราดอกเบี้ยที่ธนาคารสามารถรับได้ในตลาดลดลงต่ำกว่า IOER ธนาคารกลางสหรัฐก็มีแนวโน้มที่จะฝากเงินส่วนเกินไว้ที่ธนาคารกลางสหรัฐมากขึ้น ซึ่งจะทำให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดสูงกว่าระดับ IOER

การเปลี่ยนแปลงของ IOER: จากเครื่องมือขีดจำกัดล่างเป็นเครื่องมือขีดจำกัดบน

แม้ว่ามาตรการนี้จะประสบความสำเร็จในการควบคุมแนวโน้มลดลงของอัตราดอกเบี้ยในช่วงแรก แต่ก็เห็นได้ชัดว่าสถาบันการเงินที่ไม่ใช่ธนาคาร ซึ่งถือเงินสดจำนวนมากและไม่สามารถใช้ IOER ได้โดยตรง ยังคงกดอัตราดอกเบี้ยตลาดให้ต่ำลง จนในที่สุดก็ทะลุเกณฑ์ขั้นต่ำของ IOER

ที่น่าสนใจคือธนาคารกลางสหรัฐฯ ค้นพบว่าในสภาพแวดล้อมที่มีสภาพคล่องสูง IOER เริ่มทำหน้าที่เป็นขีดจำกัดบนของอัตราดอกเบี้ย เมื่อตลาดมีเงินทุนล้นตลาดและเงินสำรองของธนาคารกลางสหรัฐฯ มีจำนวนเพิ่มขึ้น อัตราดอกเบี้ยในตลาดก็จะสูงขึ้น ธนาคารจะถอนเงินสำรองออกจากธนาคารกลางสหรัฐฯ และปล่อยกู้ในอัตราตลาดที่สูงขึ้น ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดลดลงต่ำกว่า IOER

ปรากฏการณ์นี้แสดงให้เห็นว่าในสภาวะที่มีสภาพคล่องสูง บทบาทของ IOER ในฐานะเครื่องมือจำกัดอัตราดอกเบี้ยจะอ่อนลง แต่โดยไม่ได้ตั้งใจ IOER ก็รับบทบาทเป็นขีดจำกัดอัตราดอกเบี้ยในระดับสูง ในเดือนธันวาคม 2551 ธนาคารกลางสหรัฐฯ ได้ปรับช่วงเป้าหมายอัตราดอกเบี้ยของกองทุนกลางเป็น 0-0.25% และกำหนดให้ IOER อยู่ที่ขีดจำกัดสูงสุดของช่วงนี้ ซึ่งยืนยันหน้าที่ใหม่ของ IOER ในฐานะขีดจำกัดสูงสุดภายในกรอบอัตราดอกเบี้ย

ตรรกะของการควบคุมอัตราดอกเบี้ยท่ามกลางสภาพคล่องล้น

ในขณะที่ยอดเงินสำรองของธนาคารต่างๆ ที่ธนาคารกลางสหรัฐพุ่งสูงจากประมาณ 10,000 ล้านดอลลาร์ก่อนปี 2551 มาเป็น 800,000 ล้านดอลลาร์ในช่วงต้นปี 2552 และสูงถึง 3 ล้านล้านดอลลาร์ในปีต่อๆ มา ตรรกะของการควบคุมอัตราดอกเบี้ยจึงเปลี่ยนไปโดยพื้นฐาน

ภายใต้ระดับสำรองปกติ IOER สามารถทำหน้าที่เป็นขีดจำกัดล่างสำหรับอัตราดอกเบี้ยได้อย่างมีประสิทธิภาพ อย่างไรก็ตาม ในสถานการณ์ที่มีสภาพคล่องในตลาดมากเกินไป ผลกระทบของ IOER ในการควบคุมการลดลงของอัตราดอกเบี้ยนั้นมีจำกัด

เมื่ออัตราดอกเบี้ยตลาดสูงเกินกว่าอัตราผลตอบแทนจากอัตราดอกเบี้ยตลาด ธนาคารจะถอนเงินสำรองจากธนาคารกลางสหรัฐและปล่อยกู้ในอัตราตลาดที่สูงขึ้น ทำให้กองทุนตลาดเพิ่มขึ้นและอัตราดอกเบี้ยลดลง กลไกนี้ค่อยๆ เปลี่ยนอัตราผลตอบแทนจากอัตราดอกเบี้ยตลาดให้กลายเป็นเครื่องมือจำกัดอัตราดอกเบี้ย ขณะที่อัตราผลตอบแทนจากอัตราดอกเบี้ยแบบลดหย่อนแบบดั้งเดิมสูญเสียบทบาทสำคัญในการควบคุมอัตราดอกเบี้ย

ผลกระทบต่อตลาดของ IOER: การเปรียบเทียบกับตลาดหมู

เพื่ออธิบายการเปลี่ยนแปลงนี้อย่างชัดเจน ลองพิจารณาเปรียบเทียบกับ "ตลาดหมู" สมมติว่าโรงงานผลิตหมูกำหนดราคาสูงสุดสำหรับหมูไว้ที่ 20 หยวนและควบคุมราคาผ่านอุปทานในตลาด เมื่ออุปทานในตลาดมีมากเกินไป ราคาหมูก็จะลดลง แต่โรงงานจะซื้อหมูกลับมาจากผู้ขายบางรายในราคา 10 หยวน อย่างไรก็ตาม อุปทานในตลาดยังคงมีมากเกินไป ทำให้ราคายังคงลดลงเรื่อยๆ จนในที่สุดก็ทะลุราคาขั้นต่ำ 10 หยวน

ราคาเนื้อหมูจึงปรับตัวสูงขึ้น แต่ราคาไม่เคยสูงเกิน 10 หยวน ไม่ว่าตลาดจะผันผวนอย่างไร เหตุผลก็คือ เมื่อราคาเกิน 10 หยวน ผู้ขายเนื้อหมูก็จะนำเนื้อหมูที่เก็บไว้จากโรงงานออกมาขายในราคาที่สูงขึ้น ซึ่งจะทำให้ราคาคงที่ ซึ่งก็คล้ายกับบทบาทของ IOER ในตลาดการเงิน เมื่ออัตราดอกเบี้ยในตลาดสูงขึ้นกว่า IOER ธนาคารก็จะถอนเงินสำรองออกจากธนาคารกลางสหรัฐและปล่อยกู้ในอัตราที่สูงขึ้น ซึ่งสุดท้ายแล้วอัตราดอกเบี้ยก็จะลดลงมาอยู่ที่ระดับ IOER

บทสรุป

การนำอัตราดอกเบี้ยจากเงินสำรองส่วนเกินมาใช้ ซึ่งเดิมตั้งใจให้เป็นเครื่องมือควบคุมอัตราดอกเบี้ยในกรอบอัตราดอกเบี้ย ค่อยๆ กลายเป็นเครื่องมือควบคุมอัตราดอกเบี้ยในกรอบอัตราดอกเบี้ยที่สูงขึ้นท่ามกลางสภาพคล่องในตลาดที่มากเกินไป การเปลี่ยนแปลงนี้ไม่เพียงสะท้อนถึงผลกระทบอันรุนแรงของวิกฤตการณ์ทางการเงินต่อนโยบายการเงินเท่านั้น แต่ยังเป็นสัญญาณการปรับตัวของธนาคารกลางสหรัฐในการควบคุมอัตราดอกเบี้ยในภาวะปกติใหม่ด้วย